вторник, 19 июня 2018 г.

Торговая война ставит доллару палки в колеса

Сильная экономика – сильная валюта. Масштабный фискальный стимул привел к росту американских розничных продаж самыми быстрыми темпами за последние 6 месяцев, ФРБ Атланты прогнозирует, что во втором квартале ВВП США разгонится до 4,8% кв/кв, что станет лучшей динамикой индикатора за последние почти 4 года. 

Уходящий в отставку с поста президента ФРБ Нью-Йорка Уильям Дадли считает, что Федеральный резерв поднимет ставку выше нейтрального уровня в 2,9%, так что денежно-кредитная политика будет считаться жесткой.
 В то же время еврозона после невпечатляющего старта в 2018 не подает признаков восстановления во втором квартале, а глава Банка Бельгии Ян Сметанин утверждает, что ЕЦБ в случае каких-либо шоков может возобновить свою программу количественного смягчения. Контраст налицо, что приближает EUR/USD к уровням 10-месячных минимумов на расстояние вытянутой руки.


Если попытки ЕЦБ объяснить замедление ВВП еврозоны плохой погодой, эпидемией гриппа или забастовками до апреля-мая еще работали, то сейчас набирают обороты разговоры о тлетворном влиянии крепкого евро, уменьшения масштабов QE и растущей нефти. С февраля на фоне ралли Brent и индекса USD стоимость черного золота для потребителей из валютного блока подскочила на 30%. Становится понятным, почему ЕЦБ до сентября 2019 не собирается повышать процентные ставки. 
Обвал EUR/USD мог бы ускориться, если бы не торговые войны. Пекин решил нанести ответный удар после введения Вашингтоном пошлин на $50 млрд на поставку более чем 800 китайских товаров. В черном списке Поднебесной оказалось 659 позиций, включая сельскохозяйственные товары, морепродукты и энергетику. Дональд Трамп утверждал, что Штаты будут вводить дополнительные тарифы на $100 млрд, если Пекин отомстит. Теперь хозяину Белого дома ничего не остается, как выполнить свое слово. 
По мнению Blomberg Economics, торговая война будет иметь ограниченное влияние на экономический рост в обеих странах, однако если конфликт повредит деловой и потребительской уверенности, все изменится. Экс-советник президента Гэри Коэн утверждает, что торговая война способна уничтожить импульс, который бизнес получил от налоговой реформы. В 2017 профицит счета текущих операций Поднебесной составлял $165 млрд, в 2018, по оценкам Standard Chartered, он сократится до $139 млрд. Если Штаты реализуют свой план по снижению отрицательного сальдо взаимной торговли на $200 млрд полностью или частично, то Пекин столкнется с дефицитом. А он чреват ослаблением юаня и оттоком капитала. 
Таким образом, разные скорости европейской и американской экономик, дивергенция в монетарной политике ЕЦБ и ФРС, а также усиление позиций евроскептиков в Старом свете, что следует интерпретировать как эскалацию политических рисков, являются вескими аргументами в пользу продаж EUR/USD. Обновление майских минимумов усилит риски продолжения южного похода пары к 1,14 и 1,13. Сдерживающими факторами являются торговые войны и постепенное улучшение макроэкономической статистики по еврозоне.

четверг, 14 июня 2018 г.

Доллар попал под холодный душ

После американских горок по EUR/USD на фоне оглашения результатов заседания FOMC внимание инвесторов переключается на ЕЦБ

«В последнее время у ФРС было предостаточно возможностей повысить ставку по федеральным фондам, но я рад, что мы этого не сделали». Брошенная Джеромом Пауэллом фраза стала холодным душем для «медведей» по EUR/USD, воодушевленных улучшением прогнозов FOMC. 

Центробанк прекрасно понимает, что наибольшее влияние на экономику США налоговая реформа будет оказывать в первые годы и повышает оценку роста ВВП в 2018 до 2,8% (+0,1 п.п по сравнению с мартовским прогнозом). Безработица упадет до 3,6% (-0,2 п.п), инфляция разгонится до 2,1% (+0,2 п.п). В 2019-2020 Федрезерв видит прежние перспективы для экономики (+2,4% и 2%) и инфляции (2,1% и 2,1%), а вот безработица продолжит творить чудеса (3,5% и 3,5%, в марте -  3,6% и 3,6%).   
8 из 15 членов FOMC рассчитывают на 4 повышения ставки по федеральным фондам в 2018, в результате медианная оценка сместилась выше, что можно рассматривать как «бычий» драйвер для гринбека. Неспособность его отыграть связана с учетом данного фактора в котировках долларовых пар, а также с примирительной риторикой Джерома Пауэлла. По мнению председателя ФРС, центробанк не может быть слишком привязан к ненаблюдаемым переменным.

 Речь идет о естественном уровне безработицы, который, по мнению регулятора, находится на отметке 4,5%, что на целый 1 п.п выше прогноза на 2019. Таким образом, глава Федрезерва ставит под сомнение связь между падением показателя и разгоном инфляции. Центробанк, по-прежнему, готов терпеть последнюю, и ссылка на постепенную нормализацию денежно-кредитной политики вполне обоснованно испортила настроение «медведям» по EUR/USD.

ФРС рассчитывает еще трижды повысить ставку в 2019 и, по меньшей мере, один раз в 2020. Любопытно, что 59% из 60 экспертов Wall Street Journal считают, что через два года экономика США впадет в рецессию. 22% выбрали 2021, остальные – 2022 и позже. По мнению 62% в качестве основной причины спада выступит перегрев экономики, который заставит центробанк агрессивно ужесточать денежно-кредитную политику.  Медианные прогнозы по ВВП и безработице на 2018 составили 2,8% и 3,7%. Средний риск рецессии в течение ближайших 12 месяцев оценивается специалистами в 15%. 
Таким образом, итоги июньского заседания FOMC оказались вполне прогнозируемыми, что привело к возврату EUR/USD выше основания 18-й фигуры. В настоящее время внимание инвесторов переключается на ЕЦБ, которому предстоит нелегкая задача – откорректировать собственные прогнозы с учетом замедления ВВП до 0,4% кв/кв в первом квартале и разгона потребительских цен до 1,9% в мае.

 В марте оценки по экономике предполагали ее рост на 2,4% в 2018, на 1,9% в 2019 и на 1,7% в 2020. Инфляция за эти же годы должна подрасти на 1,4%, 1,4% и 1,7%. Одновременно инвесторы ждут подсказок о судьбе функционирующего до сентября QE. Центробанк должен прояснить ситуацию в июне или в июле, и если он сделает это сейчас, то вкупе с неизменностью прогнозов по ВВП и их повышением по инфляции это может стать поводом для «бычьей» атаки на сопротивления на 1,1815-1,1820 и на 1,1835-1,184.

среда, 13 июня 2018 г.

Центробанки вынесут доллару приговор

США занимаются самоубийством, одновременно расширяя дефицит бюджета и повышая процентные ставки, но боюсь, у ФРС нет иного выбора. В мае разрыв между расходами и доходами федерального бюджета расширился на 66% до $146,8 млрд, за 8 месяцев текущего финансового года – на 23% до $532,2 млрд. Бюджетное управление Конгресса ожидает увидеть в 2018/2019 дефицит в размере $804 млрд после $665 млрд в 2017/2018. Чем выше поднимется ставка по федеральным фондам, тем дороже будет стоить обслуживание долга. Впрочем, думать об этом нужно было, когда принималась налоговая реформа. 
Двойной мандат ФРС заставляет ее не просто продолжать цикл нормализации денежно-кредитной политики, но и размышлять о наращивании скорости. Когда безработица падает до 18-летнего дна, а потребительские цены разгоняются до 2,8%, а базовая инфляция – до 2,2% г/г, невольно начинаешь задумываться о перегреве экономики. Да центробанк предпочитает отслеживать индекс расходов на личное потребление, динамика которого в среднем запаздывает за CPI и coreCPI на 0,4 п.п, однако в настоящее время и он на протяжении двух месяцев подряд находится на уровне таргета в 2%. 

«Голуби» FOMC, наверняка, будут ссылаться на 11,7% г/г рост цен на энергоносители, включая увеличение стоимости галлона бензина с $2,48 в декабре до $2,9 в мае. Лично для меня важнее, что ФРС попытается доказать, что ситуация находится под контролем. На протяжении нескольких последних лет центробанк убеждал рынки в своей способности держать под колпаком процесс нахождения инфляции ниже таргета, сейчас речь идет о превышении индикатором целевого ориентира. Вполне возможно, что улучшение прогнозов FOMC, в первую очередь, по ставке станет поводом для атаки «медведей» по EUR/USD, однако мирная риторика Джерома Пауэлла вернет продавцов с небес на землю. К тому же инвесторы должны быть крайне осторожны, ведь через несколько часов после председателя ФРС их будет поджидать Марио Драги. 
Намеки Питера Праета об обсуждении вопросов завершения QE подбросили шансы повышения ставок ЕЦБ вверх. Срочный рынок предполагает, что это произойдет в сентябре 2019. Этот фактор наряду со снижением политических рисков и постепенным восстановлением экономики еврозоны позволяет банкам выдавать оптимистичные прогнозы по евро. Credit Agricole видит его на уровне $1,26 к концу 2018, Societe Generale утверждает, что EUR/USD в течение 6-12 месяцев сумеет достигнуть отметки 1,3.

Таким образом, внимание инвесторов полностью переключилось на монетарную политику. Они забыли про торговые войны. Впрочем, стоит ли о них вспоминать, если озвученные тарифы вычтут из американского ВВП сотые доли процента в течение 5 лет? Это равнозначно комариному укусу для воодушевленной масштабным фискальным стимулом экономики. Пока EUR/USD находится ниже 1,1815, настрой остается «медвежьим», тем не менее, потенциал снижения котировок выглядит ограниченным областью 1,15-1,16.

вторник, 5 июня 2018 г.

Евро не досчитался козырей

Надежды на урегулирование итальянского политического кризиса, воспоминания о негативном влиянии торговых войн на доллар США и вера в постепенное восстановление экономики еврозоны вдохновили «быков» по EUR/USD на штурм сопротивления на 1,172. Тем не менее, разочаровывающая макроэкономическая статистика по валютному блоку сумела охладить их пыл. Ожидания для экономик Германии и еврозоны под влиянием событий в Италии и торговых споров между Штатами и ЕС упали до минимальных отметок с августа 2012, а доверие инвесторов от Sentix – до самого дна с октября 2016.  Разочаровывающая статистика по европейским ценам производителей за апрель дала понять, что до старта нормализации денежно-кредитной политики ЕЦБ как до Луны.
Nordea обращает внимание, что пара EUR/USD начала падать еще до итальянского политического кризиса.  Котировки рухнули с 1,24 до 1,19, и только после этого пылающий Рим опустил их к области 10-месячного минимума. Таким образом, потенциал коррекционного движения евровыглядит ограниченным областью $1,19, и компания предлагает продавать его на росте с таргетом $1,145. Nordea через три месяца ожидает увидеть пару на уровне 1,15. 
BlackRock, напротив, считает, что в настоящее время создается плацдарм для постепенного восстановления «бычьего» тренда по EUR/USD. Американская экономика сильна, и все об этом прекрасно знают. То бишь этот фактор уже заложен в котировки долларовых пар. Для евро же первый квартал является пассивом, однако по мере восстановления экономики валютного блока, он вернет расположение инвесторов. Тем более что пик политического кризиса в Италии остался позади. По словам нового министра экономики Джованни Триа, ни одна из партий не хочет покидать зону евро, и никто не делает шагов в этом направлении. Доходность местных облигаций упала, способствуя постепенному восстановлению ставок долгового рынкаСША. 

Лично мне идея BlackRock импонирует, хотя порция последней макроэкономической статистики по валютному блоку свидетельствует о том, что о восстановлении тренда говорить слишком рано. Вероятнее всего, нас ожидает среднесрочная консолидация в диапазоне 1,15-1,2. Доллар США, по-прежнему, будет реагировать на изменение вероятности четырех повышений ставки по федеральным фондам в 2018 и на торговые войны. TD Securities напоминает, что в 2001-2003, когда Штаты ввели пошлин на импорт стали, индекс USD упал на 20%, а в 1993-1995 в период обострения торговых конфликтов между Вашингтоном и Токио – на 12%.

Если исходить из того предположения, что фактор силы американской экономики уже заложен в котировках долларовых пар, то релиз данных по деловой активности в непроизводственном секторе США вряд ли прибавит вистов «медведям» по EUR/USD. Основная валютная пара держит в фокусе внимания улучшение макроэкономической статистики по еврозоне и готова чутко реагировать на оптимизм Марио Драги.

четверг, 31 мая 2018 г.

Евро увидел луч солнца из-за туч

Высокий спрос на аукционе по размещению итальянских долговых обязательств, слухи о переговорах президента Маттареллы с лидерами Пяти звезд и Лиги и сильная статистика по Германии позволили единой европейской валюте взлететь к вершине 16-й фигуры.
 Рим сумел разместить облигации на €5,6 млрд, используя привлекательные процентные ставки (2,32% по 5-летним 2% по 7-летним с плавающей ставкой и 3% по 10-летним бумагам), а соотношения спроса и объема эмиссии составило 1,5, 1,5 и 1,4 по бондам с различными сроками погашения. Результаты аукциона позволили стабилизировать ситуацию на вторичном рынке, приостановили распродажи, что оказало поддержку «быкам» по EUR/USD.


Президент Италии решил дать евроскептикам больше времени для создания коалиционного правительства. Он не хочет доводить дело до внеочередных выборов, которые таблоиды уже сейчас называют прообразом референдума о членстве республики в еврозоне.
 Согласно исследованиям экономического института Леви, отказ от евро приведет к 32%-й девальвации новой-старой национальной валюты. С одной стороны, это поднимет конкурентоспособность местных производителей и будет способствовать росту экспорта, с другой, резко ускорится инфляция и возрастут затраты по займам.  В результате, согласно анализу Bloomberg Economics, соотношение госдолга Италии к ВВП будет возрастать.



Выход республики из состава еврозоны будет иметь более серьезные последствия, чем Brexit. Пример стоящей на пороге рецессии и столкнувшейся с резким ускорением инфляции Британии показателен. И рынки сомневаются, что события в третьей экономике валютного блока будут развиваться по аналогичному сценарию. Стабилизация ситуации и снижение политических рисков позволят обратить внимание на макроэкономическую статистику. И здесь уже видны лучи солнца из-за туч. 

Инфляция в Германии в мае ускорилась до 2,2% г/г, безработица упала до рекордно низкого уровня 5,2%, розничные продажи выросли впервые с ноября, а индекс экономических настроений после трех последовательных снижений, наконец, пошел в гору. Позитив стал первой весточкой о постепенном восстановлении экономики еврозоны, о котором грезит ЕЦБ.
 Любопытно, что и ОЭСР считает трудности развитых стран в первом квартале временным явлением. Организация лишь незначительно понизилапрогноз по мировому ВВП на 2018 с +3,9% до +3,8%, сохранив его на 2019 на уровне +3,9%. Напомню, что синхронный рост глобальной экономики в 2017 стал основным драйвером укрепления евро и других валют G10 против гринбека.  

Безусловно, говорить о том, что на итальянском кризисе поставлен крест, а еврозона, наконец, пойдет по пути восстановления, преждевременно. К тому же, не будем забывать, что отскок EUR/USD идет на фоне слабости обескровленного снижением доходности казначейских облигаций и шансов четырех повышений ставки ФРС в 2018 доллара США. Не думаю, что в Штатах ситуация продолжит ухудшаться. Вероятнее всего, в ближайшее время мы столкнемся со среднесрочной консолидацией евро в диапазоне $1,15-1,2.

суббота, 26 мая 2018 г.

Для расширения сосудов еврозоне, вероятно, потребуется пролонгация QE

Нет такого синоптика, который хотя бы раз в жизни не угадал бы погоды. Нет такого аналитика, который хотя бы раз за свою профессиональную карьеру правильно не спрогнозировал бы, до какого уровня вырастете валютный курс. Нет такого центробанка, который хотя бы раз в своей деятельности не предугадал бы, где будут ВВП, инфляция и безработица через заданный промежуток времени. Оптимизм ЕЦБ, продолжающего снабжать финансовые рынки мантрой о скором восстановлении экономики еврозоны, поражает. Деловая активность замедляется четвертый месяц подряд, а Марио Драги и его коллеги уверены в своих позитивных прогнозах. Увы, но инвесторы перестали играть в игру под названием «не верь глазам своим, верь словам моим».


Во второй половине 2017 евро летел вверх словно на крыльях благодаря лучшей за последние, по меньшей мере, 10 лет динамике ВВП и росту уверенности в старте нормализации монетарной политики. Слухи о завершении QE и повышении ставок ЕЦБ будоражили умы поклонников евро и заставляли задумываться о распродажах рискованных активов из-за воспоминаний о конус-истерике 2013. Их держатели, наконец, поняли, что деньги – это не зло. Зло ведь так быстро не заканчивается.


В конечном итоге Европейский центробанк был вынужден сократить месячные масштабы покупок активов с €60 млрд до €30 млрд и очертить срок завершения программы количественного смягчения. Речь шла о сентябре 2018. При условии, что все будет идти по плану. Увы, но в первом квартале кровеносные сосуды европейской экономики начали сужаться, и коньяк QE уже не помогает.



Во второй половине весны инвесторы заговорили о пролонгации сроков программы количественного смягчения, по меньшей мере, до конца 2018 и взялись на активные шорты EUR/USD. Глядя на пустой стакан экономики еврозоны, продавцы-пессимисты с ужасом восклицают «все выпили, гады», а оптимист-ЕЦБ, напротив, пытается убедить электорат, что «еще на наливали!» 
В мае к головным болям Европейского центробанка добавился политический фактор. После выборов в Нидерландах и Франции в 2017 все, казалось бы, надолго забыли о евроскептиках. А тут нате вам, они вновь напомнили о своем существовании. После мартовских выборов в Италии наследники начали яростно делили в суде постигшее их горе. Лучше всех это получилось у Лиги и «Пяти звезд». Партии стали обсуждать вопросы выхода республики из еврозоны и прощения долгов со стороны ЕЦБ.

Пока Франкфурт держится за свои прогнозы словно лысый за расческу, а потомки великого Рима идут на поводу у евроскептиков, основная валютная пара катится по наклонной. Попытки «быков» перейти в контратаку напоминают Сизифов труд, а банки-«медведи» щеголяют новыми прогнозами. 1,15? 1,1? Ниже? Один раз в год и палка стреляет. Неужели сейчас?

вторник, 22 мая 2018 г.

Евро готовит контратаку

Позитивная статистика по деловой активности еврозоны способна стать холодным душем для «медведей» по EUR/USD
Одно дело, когда американская экономика растет лучше тренда, а глобальный ВВП замедляется, другое, когда ушедшая в тень угроза торговой войны Китая и США возвращает на рынки идею синхронного роста мировой экономики. Первое имело место в январе-марте, что позволило гринбеку поставить на колени конкурентов из G10 в апреле-мае, второе – в третьем-четвертом квартале 2017. Тогда на Forex доминировали евро, фунт, канадский доллар и другие валюты Большой десятки. Вопрос с том, вернутся ли прежние настроения на валютный рынок или нет. 
В конечном итоге, продолжится ли коррекция по EUR/USD, или пара, наконец, сумела нащупать дно, зависит от соотношения оптимистов и пессимистов на рынке. Те, кто делает ставку на скорое восстановление ВВП еврозоны и связанную с ним реанимацию идеи конвергенции в монетарной политике ФРС и ЕЦБ, начинают покупать евро. Их оппоненты рисуют будущее валютного блока в серых тонах, в том числе из-за политической неопределенности в Италии. Она способна отразиться на деловой активности и, в конечном итоге, на ВВП еврозоны. В этом отношении релиз данных по индексам менеджеров по закупкам, намеченный на 23 мая, даст основной валютной паре подсказку. Пока лишь констатирую, что расширение спреда доходности итальянских и немецких облигаций свидетельствует о росте политических рисков. Отыгран этот фактор или нет, покажут дальнейшие события в Риме и в его окрестностях.

Евро имеет важный козырь, на который в последнее время многие по каким-то странным причинам закрывают глаза. Вопреки укреплению курса единой европейской валюты, профицит внешней торговли в годовом исчислении не устает переписывать исторические максимумы. В марте он достиг отметки €410 млрд или 4% от ВВП. 

Безусловно, потоки финансового характера являются более мобильными, чем торговые операции, и, соответственно, оказывают большее влияние на курсообразование на Forex. Тем не менее, с долгосрочной точки зрения, они являются веским аргументом в пользу покупки EUR/USD
Как, впрочем, и дефицит бюджета США. В 2018/2019 финансовом году он расширится до $804 млрд и перешагнет отметку $1 трлн в 2020, когда ставка корпоративного налога упадет с 35% до 20%. С учетом существующих исторических взаимосвязей – не самая лучшая новость для доллара США.

Таким образом, восстановление экономики еврозоны, постепенная синхронизация глобального экономического роста, двойной дефицит США и позитивная динамика внешней торговли валютного блока способны вернуть интерес инвесторов к покупкам EUR/USD. Вопрос в том, когда именно? Текущая коррекция, наряду с фундаментальными факторами, содержит в себе и фактор сворачивания чрезмерно раздутых спекулятивных лонгов по евро. Когда рынок избавится от балласта, он быстро пойдет вверх. Правда для начала неплохо было бы остудить наступательный порыв «медведей» уверенным тестом сопротивления на 1,184-1,1855.